陶冬的博客2016.6.1---联储，7月27日见

陶冬的博客2016.6.1---联储，7月27日见
联储在过去三周中，实施了耶伦任内最成功的公关活动，将市场对加息的预期重新拉回到自己的掌控范围之内。联储通过会议纪要、官员言论，逐步垫高市场对近期加息的期待，最终由主席耶伦一锤定音。在两个多月没有发表公开演说之后耶伦上周打破沉默，于市场并无期待的哈佛演讲中大谈近月内缓慢地、审慎地加息是合适的，在与市场博弈中成功地夺回了主动权，而又未导致金融资产价格过度动荡。
美国经济早已脱离了2008年雷曼倒闭后的危机状态，着手货币政策正常化是自然的，尤其在共和党候选人特朗普咄咄逼人的声威下，耶伦所面临的政治压力可想而知。但是经济复苏相当温和，消费信心有明显的改善，而企业投资依然低迷，强美元对出口业构成冲击，房地产市场有回撤的迹象。从增长基本面上看，联储需要审慎处理货币政策，避免政策变更导致经济衰退。不过劳工市场明显升温，工资出现补涨，势必带动核心CPI上扬。在过去三个月里，联储最关注的通胀指标核心PCE环比增长达1.6-1.7%，正在逼近2%的政策目标，公开市场委员会还有一点等待的时间，只是来日无多。早加息、缓加息，要比晚加息、大加息，更符合货币当局的偏好，更符合目前经济的承受能力。
然而，市场的认知与联储的打算一直不太咬合。市场始终对美国经济看得更悲观一些，认为美国加息空间不大，出手也比较温和。之前公开市场委员会的前瞻指引过份表述加息的力度，在数据面前不得不作出更改，更让市场质疑决策层的能力和公信力，国债市场价格与前瞻性指引严重脱节，耶伦显得无法把控市场预期。联储官员在言辞上的摇摆，被视作对自己解读和驾驭经济能力自信心不强，让华尔街交易员更加自把自为。
近两届联储决策层，十分看重政策对金融市场的影响，致力于避免市场过度波动，力图规避金融系统性风险，在某种程度上美国的货币政策十分在意市场的反应。小姐要看丫鬟的脸色，加大了耶伦推出政策的难度，在时机抉择上尤其如此。这一年公开市场委员会不断重述，政策决定要看经济数据，笔者认为决策者要看的是市场预期，而市场预期与经济数据相连。联储去年十二月启动加息之后，美国经济数据曾有一段惨淡的日子，市场因此大幅下调加息预测，甚至不少人曾扬言下一个政策动作是降息而非加息。这个让始终认为货币环境需要逐步正常化的联储感到尴尬，市场预期与政策意向之间的反差也是近30年来罕见的。
就业数据转强，给了联储一个重建权威的机会，一个引导资金期望的主动权。笔者认为，在适当把控住市场风险后，只要没有大的经济事件发生，联储将重回加息程序，实施“鸽派的收缩政策”（dovish－tightening）。
近期加息的时间点，笔者看7月26-27日例会的机会最大。目前市场的预期，已经调适到“适合”的水平，耶伦上周五给出强烈的加息暗示，债市仅仅略有反应，股市更照升不误，说明资金已经做好了准备。但是联储六月例会后一周英国举行脱欧公投，目前民调显示反对脱欧人数占50%，支持脱欧占47%，一个突发事件就可能改变欧洲联盟的方向，给欧元、英镑构成灾难性的冲击，美元汇率可能飙升，资金走向可能面临重大变局。以耶伦的慎重性格，相信她会考虑再三。
笔者相信在六月会议上，联储加息的机会不大，不过在言论上应该会引导市场预期，锁定七月动手的窗口期。预计七月份公开市场委员会加息25点。除非发生重大经济事件，如果七月联储还不动手，它又可能令市场失望，也为接下来展开的货币市场改革带来不确定性。今年总统大选后，笔者预料再加息25点。
从中期角度看，本届联储认为实际利率为零是一个政策均衡点。假设核心通胀处在2%的水准，联储基金利率需要升到2%左右，换言之美国有150点的加息空间。不过目前美国经济体质虚弱，增长也可能已经见顶，要达到这个中期目标估计需要若干年的时间，中间甚至不排除利率出现周折下调。2016年7月27日，是美国货币政策正常化过程中重要的一日，而此过程注定是漫长的。
本文原载于经济通，为个人意见，并非投资建议或劝诱


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陶冬的博客2016.6.1---联储，7月27日见
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